Research: Afdekken van valuta risico

Valutarisico: Afdekken of niet?

Het is juli 2025. De Amerikaanse dollar is ten opzichte van de euro meer dan 12% in waarde gedaald. Voor Europese beleggers met posities in Amerikaanse aandelen betekent dat een verlies van ruim 12% – puur als gevolg van het valuta-effect. Dat roept begrijpelijkerwijs de vraag op: had dit risico niet afgedekt kunnen worden?

In dit artikel onderzoeken we die vraag uitgebreid. We leggen uit wat valutarisico precies is, welke rol het speelt binnen een goed gespreide beleggingsportefeuille, en of – en wanneer – het zinvol is om dit risico actief af te dekken.

Beleggers denken bij het afdekken van valutarisico vaak op het niveau van een specifieke belegging of beleggingscategorie. Bijvoorbeeld: “Moet ik mijn Amerikaanse aandelen wel of niet afdekken?” Maar dat is een te beperkte benadering. Het risico dat je loopt – en het rendement dat je mag verwachten – moet je bekijken op het niveau van de totale portefeuille.

Het afwegingskader begint bij de strategische assetallocatie: de verdeling van je vermogen over aandelen, obligaties en andere beleggingscategorieën. Die verdeling bepaalt in grote mate of je je financiële doelen bereikt. Of en hoe je valutarisico afdekt, moet dus passen binnen dat grotere geheel.

Natuurlijk zijn er lokale marktfactoren of specifieke situaties die aanleiding kunnen geven om af te wijken van de hoofdregel. Maar het uitgangspunt blijft: een valutabeleid is pas effectief als het in lijn is met het totale risicoprofiel en de doelstellingen van de portefeuille. Alleen dan draagt het bij aan een samenhangende, robuuste beleggingsstrategie.

Valutarisico afdekken: afhankelijk van doel, horizon en type belegging

Veel beleggers stellen de vraag: “Moet ik mijn internationale aandelenpositie afdekken?” Daarmee wordt valutarisico vaak benaderd als een losstaand onderdeel binnen de portefeuille. Maar zo’n bouwstenenbenadering kan leiden tot inconsistente keuzes. Een goed onderbouwde valutastrategie begint bij het grotere geheel: de strategische assetallocatie van de totale portefeuille.

De uitgangspunten zijn helder:

• De beleggingsdoelen, risicoacceptatie en beleggingshorizon van de belegger bepalen de verdeling tussen aandelen en obligaties.

• Die strategische allocatie is de belangrijkste factor achter het risico en rendement van een portefeuille.

• Valuta’s bieden op zichzelf geen rendement (geen rente, geen dividend), maar kunnen op korte termijn wel veel volatiliteit veroorzaken.

Voor beleggers met een lange horizon die zich comfortabel voelen bij aandelenvolatiliteit, is tijdelijke schommeling door valuta meestal acceptabel. Voor wie juist stabiliteit zoekt – bijvoorbeeld via obligaties – is het verstandig om valutarisico in buitenlandse obligaties juist wél af te dekken. Dit voorkomt dat het stabiliserende effect van obligaties verloren gaat door wisselkoersbewegingen.

Daarnaast kunnen factoren zoals de grootte van de thuismarkt, voorkeur voor ‘home bias’ en het gewenste verschil ten opzichte van een benchmark (tracking error) invloed hebben op de uiteindelijke beslissing. In kleine markten kan het afdekken van valutarisico juist belangrijker zijn, simpelweg omdat de blootstelling aan buitenlandse valuta groter is.

Kortom: afdekken of niet is geen vraag die je beantwoordt per losse belegging. Het antwoord volgt uit een zorgvuldig opgebouwde portefeuille, afgestemd op jouw doelen. Daarna kun je beoordelen of valuta-afdekking bijdraagt aan de stabiliteit, het vertrouwen én de kans op succes. Deze conclusie wordt ondersteund door langetermijngegevens over valutabewegingen. De onderstaande figuur laat duidelijk zien dat valutawisselingen op korte termijn (blauwe lijn, 3-jaarsrendement) sterk kunnen fluctueren. Maar over langere perioden (groene lijn, 20-jaarsrendement) vlakken deze effecten vrijwel volledig uit. Dit onderstreept het standpunt dat valutarisico op de lange termijn weinig bijdraagt aan het totale rendement.

Figuur 1. Valutarisico heeft op lange termijn weinig invloed op rendement

De blauwe lijn toont de schommelingen in het 3-jaarsrendement op basis van valutabewegingen, terwijl de groene lijn het 20-jaarsrendement weergeeft. Op korte termijn kunnen valuta’s fors bijdragen aan volatiliteit, maar op lange termijn blijkt het effect op het rendement verwaarloosbaar.
Bron: U.S. Dollar Index (DXY), gegevens 1970–2016.

Valutabewegingen kunnen op korte termijn voor grote verschillen zorgen

Wie denkt dat valutarisico alleen theoretisch is, hoeft maar naar de rendementen van wereldwijde aandelen te kijken in verschillende valuta. Zo laat Figuur 2 zien dat het rendement van de MSCI All Country World Index – afhankelijk van de valuta waarin je rekent – sterk kan verschillen. In het jaar 2000 bleef een Amerikaanse belegger met een ongedekte positie 14% in de min, terwijl beleggers in andere valuta datzelfde jaar veel minder verloren. Zes jaar later, in 2006, was het precies andersom: de Amerikaanse belegger liep juist voorop met een winst van 22%.

Het is technisch gezien mogelijk om dit soort valutabewegingen volledig af te dekken. Maar de vraag is of dat ook verstandig is. Valuta’s bewegen vaak los van de onderliggende beleggingscategorie – en die lage correlatie kan juist nuttig zijn voor spreiding. Bovendien gaat risico verder dan alleen volatiliteit. Denk aan onverwachte gebeurtenissen zoals economische schokken, geopolitieke spanningen of uitvoeringsrisico’s. Zulke zogeheten ‘tail risks’ zijn zelden te voorspellen, maar kunnen wel grote impact hebben.

Juist door een deel van de portefeuille bloot te stellen aan niet-eigen valuta, kan de totale portefeuille weerbaarder worden. Een beperkte blootstelling aan vreemde valuta kan daarmee – paradoxaal genoeg – bijdragen aan risicoreductie.

De cijfers spreken voor zich. In onderstaande tabel zie je de rendementen van wereldwijde aandelen in lokale valuta, uitgesplitst per jaar en per muntsoort. Wat opvalt, is hoe groot de verschillen kunnen zijn tussen landen, puur door valuta-effecten. Dit versterkt het punt dat valutarisico niet alleen rendement beïnvloedt, maar ook het gedrag van beleggers op de proef stelt: schommelingen kunnen groot zijn, zonder dat de onderliggende beleggingen daadwerkelijk verschillen.

Figuur 2. Jaarlijkse aandelenrendementen in lokale valuta lopen sterk uiteen

Het rendement van dezelfde wereldwijde aandelenindex (MSCI ACWI) ziet er heel anders uit, afhankelijk van de valuta waarin het wordt gemeten. Zo kan een belegger in Amerikaanse dollars in 2000 een verlies van 14% noteren, terwijl een belegger in euro’s in hetzelfde jaar vrijwel quitte speelt. Zulke verschillen zijn tijdelijk, maar kunnen grote invloed hebben op het beleggingsgedrag. Bron: MSCI, lokale marktrendementen per valuta, 2000–2016.

Niet elke belegger kijkt op dezelfde manier naar valutarisico

De manier waarop een belegger met valutarisico omgaat, hangt sterk af van het type belegger en diens beleggingsdoelen. Instellingen zoals pensioenfondsen worden vaak afgerekend op hun prestaties ten opzichte van een benchmark. Voor hen kan het beperken van valutavolatiliteit – en daarmee de zogeheten tracking error – een belangrijk doel zijn.

Particuliere beleggers hebben vaak meer vrijheid. Zij kunnen valutarisico juist in een breder kader plaatsen, bijvoorbeeld in een levenslange vermogensopbouw. Tijd werkt in hun voordeel, en dat biedt ruimte om kortetermijnschommelingen te accepteren – zolang het totaalplaatje klopt.

De vraag of je valutarisico moet afdekken, stel je dus niet in algemene zin, maar per beleggingscategorie. In de volgende paragrafen kijken we naar de twee belangrijkste categorieën: vastrentende waarden (obligaties) en aandelen.

Valutarisico bij obligaties: afdekken om rust in de portefeuille te behouden

Obligaties vervullen in een portefeuille een specifieke rol: ze bieden stabiliteit, beschermen tegen extreme uitslagen en dempen de beweeglijkheid van aandelen. Internationale obligaties kunnen die rol goed invullen – mits het valutarisico wordt afgedekt.

Laat je het valutarisico ongemoeid, dan kunnen de koersschommelingen van vreemde valuta juist méér volatiliteit toevoegen dan je lief is. Daardoor gaat het stabiliserende effect van obligaties verloren, en werkt je portefeuille minder efficiënt.

Figuur 3 laat zien hoeveel verschil afdekken maakt. In de Verenigde Staten, het Verenigd Koninkrijk, Australië en Canada blijkt dat de jaarlijkse volatiliteit van ongedekte obligaties fors hoger is dan die van afgedekte obligaties. Het verschil – in groen weergegeven – toont hoe groot het ‘ruisfilter’ van valutadekking is. Voor Australische beleggers is het verschil zelfs een factor vier.

Om die reden pleiten wij, in lijn met partijen als Vanguard en Dimensional, voor het volledig afdekken van valutarisico bij internationale obligaties. Zo blijft het ‘anker’ in de portefeuille intact, en wordt de spreiding daadwerkelijk versterkt.

Figuur 3. Valutarisico is verantwoordelijk voor meer dan tweederde van de volatiliteit van internationale obligaties
In vier landen wordt zichtbaar hoeveel volatiliteit wordt toegevoegd door valutabewegingen (blauw), en hoeveel rust afdekking terugbrengt (groen). Wie buitenlandse obligaties in portefeuille opneemt zonder het valutarisico af te dekken, doet zichzelf tekort: de beleggingscategorie verliest daarmee haar rustgevende karakter. Bron: Vanguard, Bloomberg. Jaarlijkse volatiliteit van obligatiebeleggingen 1999–2016.

Valutarisico bij aandelen: afdekken is geen vanzelfsprekendheid

In tegenstelling tot obligaties, waar valutarisico een grote bron van volatiliteit is, speelt bij aandelen een ander verhaal. De invloed van valuta op het rendement van internationale aandelen is doorgaans kleiner – en het effect is wisselend.

Figuur 4 laat zien hoe groot het verschil in volatiliteit is tussen ongedekte en afgedekte aandelenbeleggingen. In alle gevallen is het verschil relatief klein. Voor Australische en Canadese beleggers zien we zelfs een lichte toename van de volatiliteit bij afdekking, wat laat zien dat het effect afhankelijk is van de wisselwerking tussen valuta en aandelenmarkten – de zogeheten valuta–aandelen-correlatie.

Het afwegingskader verschilt per type belegger. Wie een groot deel van de portefeuille in obligaties heeft en gericht is op lage volatiliteit, kan overwegen om óók het valutarisico in internationale aandelen deels af te dekken. Al is het effect beperkt, het draagt bij aan een stabieler geheel. Aan de andere kant: een belegger met een lange horizon en veel aandelen kan ervoor kiezen om het valutarisico juist níét af te dekken, zeker als de kosten van afdekking en uitvoeringsrisico’s niet opwegen tegen het bescheiden effect.

Ook niet onbelangrijk: valutarisico kan in bepaalde scenario’s juist bescherming bieden. Denk aan economische of geopolitieke schokken die de thuismunt onder druk zetten. In dat geval kan blootstelling aan vreemde valuta juist bijdragen aan de robuustheid van de portefeuille.

Figuur 4. Bij aandelen is het effect van valutarisico op volatiliteit veel kleiner dan bij obligaties
In alle onderzochte landen blijkt dat het afdekken van valutarisico bij internationale aandelen slechts een beperkte impact heeft op de jaarlijkse volatiliteit. In sommige gevallen (zoals in Australië en Canada) leidt afdekking zelfs tot iets meer volatiliteit. Dit onderstreept dat de afweging om af te dekken sterk afhangt van het type belegger, de horizon en de mate waarin valuta en aandelen samen bewegen.Bron: Vanguard, MSCI. Gegevens 1999–2016.

Valutarisico verandert mee met je portefeuille

Valutarisico is geen vast gegeven, maar verandert mee met de opbouw van je portefeuille. Hoe groter je aandelenbelang, hoe meer je meestal blootstaat aan valuta. En omgekeerd: hoe groter het belang van vastrentende waarden (die doorgaans worden afgedekt), hoe kleiner de valutablootstelling.

Bij lifecycle-portefeuilles, zoals die in pensioenopbouw worden gebruikt, verschuift het aandelenbelang geleidelijk naar meer obligaties. Daarmee neemt ook de blootstelling aan vreemde valuta automatisch af. Dit noemen we de “valutaglide path”: naarmate de portefeuille conservatiever wordt, neemt de blootstelling aan andere valuta’s af en wint de lokale munt aan belang.

Figuur 5 laat dit zien voor vier landen. In elk scenario stijgt het aandeel van de lokale valuta naarmate het aandelenbelang daalt. De blauwe lijn (Vanguard-aanname met ‘home bias’) laat zien dat beleggers in de praktijk vaak méér lokale blootstelling hebben dan op basis van marktkapitalisatie (groene lijn). Maar in beide gevallen daalt het valutarisico richting nul bij een zeer defensieve portefeuille.

Dit betekent dat een dynamisch valutabeleid – dat meebeweegt met de gekozen beleggingsmix – logisch én effectief is. Bij veel aandelen kun je valutarisico accepteren. Naarmate het belang van obligaties stijgt, wordt het verstandig om valutarisico steeds meer af te dekken.

Figuur 5. Naarmate een portefeuille defensiever wordt, neemt het valutarisico af
In vier landen wordt duidelijk dat bij een afnemend aandelenbelang (richting pensioen) de blootstelling aan de eigen valuta stijgt. De blauwe lijn toont de situatie bij een voorkeur voor binnenlandse beleggingen (‘home bias’), de groene lijn volgt een puur marktgewogen verdeling. In beide gevallen geldt: minder aandelen betekent automatisch minder valutarisico. Bron: Vanguard-berekeningen, gebaseerd op MSCI en Bloomberg-gegevens.

Andere factoren die meespelen bij valutabeleid

Hoewel de basisregel – valutarisico afdekken bij obligaties, en bij aandelen afhankelijk van de context – een goed vertrekpunt is, zijn er aanvullende overwegingen die een rol spelen bij een verstandig valutabeleid.

1. De wisselwerking tussen valuta en aandelenrendement (correlatie)
Soms bewegen aandelen en valuta in dezelfde richting (positieve correlatie), soms juist tegenovergesteld (negatieve correlatie). In het eerste geval kan afdekken van valutarisico juist méér schommelingen veroorzaken. In het tweede geval dempt afdekking de volatiliteit. Helaas is deze correlatie niet stabiel: ze verandert in de tijd. Beleggers moeten daarom voorzichtig zijn met rigide regels en openstaan voor aanpassing als marktomstandigheden veranderen.

2. Grootte van de thuismarkt
Beleggers uit kleinere markten zoals Nederland, Canada of Australië hebben bij een wereldwijde portefeuille automatisch meer blootstelling aan vreemde valuta. Afdekken of een zekere ‘home bias’ zijn manieren om dat risico in balans te brengen.

3. Liquiditeit en uitvoeringsrisico
Valuta’s zijn normaal gesproken zeer liquide, maar in onrustige tijden kunnen koersen plots sterk bewegen of moeilijk verhandelbaar zijn. Ook zijn er risico’s bij de uitvoering van valutadekkingsstrategieën, zoals tegenpartijrisico of inschattingsfouten.

4. Kosten van afdekken
Afdekken kost geld. De meeste valuta-afdekking gebeurt via derivaten, zoals termijncontracten of swaps. De kosten zijn vaak laag (enkele basispunten), maar kunnen oplopen – vooral bij minder liquide valuta’s in opkomende markten. Bij beperkte winst in risicoverlaging weegt het prijskaartje dan misschien niet op tegen het voordeel.

Een valutabeleid moet daarom zorgvuldig afgestemd worden op:

• de opbouw van de portefeuille,

• de beleggingshorizon,

• de doelstellingen van de belegger,

• én de marktomstandigheden.

Er bestaat geen universeel juiste keuze. Wel is er één constante: hoe beter je begrijpt wat valutarisico doet in jouw portefeuille, hoe rationeler je besluitvorming wordt – en hoe kleiner de kans op paniek of spijt bij tijdelijke koersschommelingen.

Laat je niet verleiden tot valutatiming

Valutarisico bij aandelen is grillig en onvoorspelbaar. In sommige jaren pakt het gunstig uit, in andere juist niet. Dat blijkt ook uit Figuur 6, die het verschil laat zien tussen een afgedekte en een ongedekte aandelenportefeuille. In extreme gevallen kon het verschil oplopen tot +20%, maar ook dalen tot –50% in één jaar.

Deze schommelingen verleiden sommige beleggers om te proberen valutaposities te timen: het ene jaar wel afdekken, het andere niet. Maar net als bij markttiming is dat zelden succesvol. De valutamarkt wordt gedreven door macro-economische krachten, renteverschillen en geopolitiek – factoren die zelden goed te voorspellen zijn. Valuta’s gedragen zich als een “random walk”: eerdere prestaties geven geen betrouwbare aanwijzingen voor de toekomst.

Gedrag telt mee
Naast statistiek speelt ook gedrag een grote rol. Beleggers die hun beleid aanpassen op basis van recente resultaten, kunnen zichzelf in de voet schieten. De verleiding om valutabeleid actief aan te passen is groot, zeker als verschillen zoals in Figuur 6 zichtbaar worden. Maar wie structureel vasthoudt aan een goed doordachte strategie, komt op lange termijn vaak beter uit.

Een zekere mate van valutadiversificatie is verstandig
Ook het omgekeerde geldt: een portefeuille volledig afdekken tegen valutarisico kan juist een concentratierisico vormen. In het zeldzame geval dat de eigen munt onder druk komt te staan (bijvoorbeeld door economische of politieke onrust), kan een portefeuille die volledig is afgedekt kwetsbaar zijn. Daarom pleiten veel experts voor een gematigde benadering: beperk valutarisico waar nodig, maar sluit het niet helemaal uit.

Tot slot: marktspecifieke voorkeuren
Elke markt heeft z’n eigen gewoonten. In kleinere landen is er vaker sprake van ‘home bias’ – een voorkeur voor binnenlandse beleggingen. Dat zorgt automatisch voor minder valutablootstelling, maar ook voor minder spreiding. Volgens onze benadering is home bias een losstaande keuze, die niet enkel gebruikt moet worden om valutarisico te beperken. Spreiding blijft op lange termijn belangrijker dan kortetermijnfluctuaties door valuta.

Figuur 6. Grote verschillen tussen afgedekte en ongedekte aandelenrendementen op korte termijn
De figuur toont het jaarlijkse verschil in rendement tussen een afgedekte en een ongedekte wereldwijde aandelenportefeuille (ex VS). Valutaschommelingen kunnen grote verschillen veroorzaken, maar zijn zelden te voorspellen. Pogingen om dit te timen leiden vaak tot teleurstelling. Bron: Vanguard, MSCI. Periode: 1970–2017.

Afdekken van valutarisico — wat betekenen de cijfers voor een Nederlandse belegger?

Onderstaande analyse (Figuur 7) is gebaseerd op Amerikaanse data, maar de inzichtelijke patronen zijn ook voor Nederlandse beleggers waardevol — mits we de conclusies juist kaderen.

1. Correlatie tussen valuta en aandelenrendement

• Dynamisch en wisselend: net als in de VS vertonen euro-beleggers soms positieve, soms negatieve correlaties tussen wisselkoers en aandelenrendementen.

• Gevolg: een vaste “altijd-wel” of “altijd-niet”-afdekbenadering bij aandelen werkt zelden goed; beleid moet meebewegen met het totale risicobeeld.

2. Effect op portefeuillevolatiliteit

Les: afdekken kan volatiliteit verlagen, maar het absolute effect is vaak marginaal. Weeg het af tegen kosten en operationele risico’s.

3. Verschillen met de Nederlandse situatie

• Nederlandse belegger heeft van nature al valuta-diversificatie, maar minder dan een puur wereldwijde weging.

• Een (gedeeltelijke) hedge op aandelen kan nuttig zijn voor wie korte-termijnvolatiliteit wil dempen, maar kost voordeel is klein.

• Volledig hedgen kan juist een concentratierisico creëren als de euro onder druk komt.

Praktische richtlijnen voor Nederlands valutabeleid

1. Obligaties: internationale obligaties standaard volledig afdekken om de ‘ballastfunctie’ te behouden.

2. Aandelen:

   • Lange horizon & hoge risicotolerantie → ongedekt of gedeeltelijk gedekt.

   • Korte horizon of sterke behoefte aan stabiliteit → (voorzichtig) deel afdekken, maar evalueer jaarlijkse kosten.

3. Portefeuilleniveau: stem het hedge-percentage af op de aandelenweging en pas mee in lifecycle-strategieën (meer hedge naarmate obligatie­aandeel groeit).

4. Kosten & uitvoering: monitor derivatenkosten; bij illiquide valuta (emerging markets) kan afdekken duurder zijn dan het oplevert.

5. Discipline & gedrag: vermijd valutatiming; hanteer een vast, transparant beleid en herzie dit periodiek in plaats van ad-hoc aan te passen.

Kortom: de Amerikaanse cijfers tonen principes die óók voor Nederlandse beleggers gelden, maar de concrete uitwerking verschilt. Gebruik de richtlijnen hierboven om een valuta­strategie te kiezen die past bij jouw doelen, portefeuille­opbouw en risicotolerantie.

Conclusie: een afgewogen valutabeleid begint bij de portefeuille

Valutarisico is een vast onderdeel van internationaal beleggen, maar het afdekken ervan is géén automatisme. Het juiste valutabeleid is geen doel op zich, maar volgt uit een samenhangende strategie die begint bij de opbouw van de portefeuille.

Voor obligaties is de afweging helder: omdat valuta daarin een groot deel van de volatiliteit verklaart, hoort valutarisico afgedekt te worden. Zo behoudt deze beleggingscategorie haar rol als ‘ballast’ in de portefeuille.

Voor aandelen ligt het genuanceerder. Afdekken van valutarisico kan de volatiliteit verlagen, maar het effect is vaak beperkt – vooral in portefeuilles met een hoog aandelenbelang of een lange beleggingshorizon. Het rendement wordt er doorgaans niet structureel beter van, en het toevoegen van valutadekking brengt ook kosten, complexiteit en gedragseffecten met zich mee.

Bij EBI Capital accepteren wij daarom voor elke aandelenbelegging het valutarisico.

Wij beschouwen valutarisico als een inherent onderdeel van wereldwijd gespreid beleggen, dat op de lange termijn geen structureel nadeel oplevert en zelfs kan bijdragen aan spreiding. Deze aanpak is in lijn met onze filosofie: rationeel, wetenschappelijk onderbouwd en gericht op rust en resultaat voor de belegger.

De data van onder andere Vanguard en MSCI laten zien:

• dat correlaties tussen valuta en aandelenrendementen sterk variëren in de tijd;

• dat het effect van afdekken op het portefeuillerisico doorgaans bescheiden is;

• dat de kans op ‘verkeerd timen’ groot is – zeker als beleggers reageren op recente resultaten;

• en dat volledig afdekken kan leiden tot een ongewenste concentratie in de eigen munt.

Daarom pleiten wij voor een benadering die:

• valutarisico volledig afdekt bij vastrentende waarden;

• valutarisico bij aandelen bewust accepteert binnen een goed gespreide portefeuille;

• kostenefficiënt en consistent wordt uitgevoerd, zonder ad-hoc wijzigingen;

• en voldoende ruimte laat voor valutadiversificatie, juist voor bescherming tegen extreme scenario’s in de thuismunt.

Uiteindelijk is de strategische assetallocatie het fundament van een beleggingsportefeuille. Een valutabeleid dat daar logisch uit voortvloeit – en de eigenschappen van elke beleggingscategorie respecteert – biedt de meeste kans op rust, rendement en resultaat.